Was ist ein Börsenmantel?

Als „Börsenmantel“ wird eine Aktiengesellschaft bezeichnet, die ihr operatives Geschäft weitgehend eingestellt hat, aber deren Börsennotiz trotz minimaler Umsätze weiterhin besteht. In der Praxis handelt es sich meist um ehemals traditionsreiche Unternehmen der Old Economy, die einen wirtschaftlichen Niedergang, bedingt durch Strukturveränderungen oder schwere Managementfehler, erlebt haben. So rekrutiert sich der gegenwärtige Bestand aus strukturschwachen Branchen wie Eisenbahngesellschaften, Brauereien, Bergbauunternehmen oder Maschinenbauern. Hinzu kommen natürlich auch Unternehmen, die in den späten 90zigern auf dem Hoch der New Economy an die Börse gebracht wurden. Hier zeigte sich oft sehr schnell, dass das Geschäftsmodell nicht tragfähig war und diese Unternehmen entweder in die Insolvenz gingen, oder es schafften, sämtliche Verlustbringer zu schließen oder zu veräußern und mit der verbliebenen Aktiva zu “überleben“.

Diesen Gesellschaften ist neben dem Ausfall operativer Umsatzerlöse gemeinsam, dass nach einer Zug um Zug erfolgten Veräußerung der relativ leicht liquidierbaren Vermögensgegenstände ein Restbestandanteil nur schwer verwertbarem Grundvermögens besteht, oder andere Aktiva, die zur Zeit nicht oder nur unter Realisierung erheblicher Abschreibungen veräußerbar ist. Die Börsennotiz des Mantelwertes stellt deshalb für potenzielle Käufer in der Regel den entscheidenden Wert dar. Wird der Börsenmantel erworben, so kann der neue Besitzer der Gesellschaft flexibel den Geschäftszweck ändern und zusätzlich eigenes zukunftsträchtiges Geschäftspotenzial in die Gesellschaft neu einbringen.

Börsenmäntel ermöglichen den alternativen Börsengang ohne das langwierige und komplizierte Procedere des traditionellen IPO-Prozesses. Der Unternehmer kontrolliert den Börsengang selbst und wird nicht durch Banken, Berater, Anwälte und Wirtschaftsprüfer in seinem eigenen Börsengang dominiert.

Börsenmäntel ermöglichen dem mittelständischen Unternehmer einen hohen Grad an Unabhängigkeit von seinen Kredit gebenden Banken durch den schnellen und unkomplizierten Gang an die Börse und die damit verbundene Möglichkeit der Aufnahme von unverzinslichem Aktienkapital.

Börsenmäntel ermöglichen zudem eine deutliche Erhöhung des Bekanntheitsgrades des Unternehmens durch die künftige Stellung im Kapitalmarkt.

Wozu brauche ich einen Börsenmantel?

Die Gründe für die anhaltende Kapitalschwäche vieler mittelständischer Firmen sind vielschichtig und hinlänglich bekannt. Für Wachstum und Ertrag jedoch sind günstige finanzielle Rahmenbedingungen für Unternehmen unerlässlich. Durch die seit Januar 2004 in Kraft getretenen verschärften Eigenkapitalrichtlinien für Banken (Basel II) wird die Kreditvergabe durch Banken zukünftig tendenziell noch restriktiver werden. Unternehmer werden dadurch genötigt, alternative Finanzierungsformen zu nutzen. Die Wachstumsfinanzierung über einen Börsengang und später folgende Kapitalmaßnahmen ist in den vergangenen Jahren auch in Deutschland populärer geworden.

Bedingt und eingeleitet durch den Crash der New Economy und den bis Anfang 2003 andauernden massiven Rückgang des DAX - Indexes und aller weiteren deutschen Indices, waren Börsengänge bis Ende 2003 nahezu unmöglich geworden. In Zeiten, in denen die Neuemissionspipeline quasi zum Erliegen gekommen ist (10 Börsengänge von 06/2001 bis Ende 2002, kein Börsengang in 2003) oder die Märkte wie im Januar 2008 ihre Überbewertungen korrigieren, bietet sich für Mittelständler der Erwerb und die Neuausrichtung eines Börsenmantels als zweckmäßige IPO-Alternative an. Das Dilemma für alle, die sich jetzt intensiv mit dem Thema Börsengang beschäftigen ist nur, dass, bedingt durch die Zurückhaltung des geschädigten Bankensektors und dessen starken Personalabbaus, die IPO-Pipeline z.Zt. nur großen Unternehmen zur Verfügung steht. Der Mittelständler wird oftmals vertröstet. Doch hier bietet sich die Möglichkeit, durch den Erwerb eines Börsenmantels eine vollständige Unabhängigkeit von den o.g. Problematiken zu erreichen.

Durch den Erwerb eines Börsenmantels kann der Erwerber nicht nur Anteilsverkäufe und Anteilsumverteilung einfacher regeln, er erhält auch den Zugang zu Investoren, die bereit sind Eigenkapital bei solider Unternehmensplanung zur Verfügung zu stellen. Dieses erfolgt über Kapitalerhöhungen, die freien und dritten Aktionären zum Bezug angeboten werden. Kapitalerhöhungen und so genannte secondary placements (Privatplazierungen) sind die einzig noch verbliebenen Alternativen zur Kapitalbeschaffung über den Kapitalmarkt. Darüber hinaus ist es auch vielen Unternehmern gelungen, durch die Börsennotierung ihres Unternehmens, eine deutliche Höherbewertung und damit eine Steigerung des Unternehmenswertes zu erzielen. Dieses ist dadurch bedingt, dass unnotierte Gesellschaften (KGs, GmbHs oder Immobilien) ausschließlich über gewisse Multiplikatoren bewertet werden, die in der Regel im mittleren einstelligen Bereich liegen. Die Börse erlaubt jedoch zusätzliche Wachstums- und Gewinnprognosen die sich in zusätzlichem Goodwill und damit höheren Multiplikatoren niederschlagen. Diese Höherbewertung kann schon bei einer Steigerung des Multiplikators um 1 oder 2 Punkte einen deutlichen Wertzuwachs darstellen.

Wie nutze ich den Börsenmantel?

Die Börsennotiz des Mantelwertes stellt für potenzielle Käufer in der Regel den entscheidenden Wert dar. Wird der Börsenmantel erworben, so kann der neue Eigentümer der Gesellschaft flexibel den Geschäftszweck ändern und eigenes zukunftsträchtiges Geschäftspotenzial in die Gesellschaft einbringen. Dies geschieht in der Regel über zwei Mechanismen:

• Verkauf des/der einzubringenden Geschäfts/Immobilien/Wertpapiere/o.ä. an die Börsenmantelgesellschaft oder, alternativ,
• Einbringung des Geschäfts (Immobilien/Wertpapiere/o.ä.) in den Börsenmantel via einer Kapitalerhöhung durch Sacheinlage.

Die erste Variante ist problemlos, sofern die Börsenmantelgesellschaft einen angemessenen Kaufpreis für die zu erwerbende Aktiva entrichtet. Dieser sollte durch einen anerkannten Wirtschaftsprüfer über ein Substanz- oder Ertragswertgutachten untermauert sein. Die zweite Variante bringt eine Reihe von formellen Anforderungen mit sich. (Die formellen Anforderungen je nach Börsensegment werden unter " Welche unterschiedlichen Börsensegmente für Börsenmäntel gibt es?" erörtert.)

Für die einzubringende Aktiva muss eine Bewertung (Gutachten) vorliegen. Anhand dieser Bewertung bemisst sich der Wert der Sacheinlage. Dieser Wert zusammen mit einer eventuellen Barkapitalerhöhung bemisst den Wert der gesamten Kapitalerhöhung. Dieser Wert wird in ein Verhältnis zum Wert des Börsenmantels gesetzt, der sich anhand der Börsenbewertung ergibt. Aus diesem Verhältnis ermittelt man dann das Bezugsrecht für die Kapitalerhöhung. Hierzu ein vereinfachtes Beispiel:

Die Börsenmantel AG hat 1.000.000 ausstehende Stammaktien à 1,00 Euro. Der Kurs an der Börse beträgt Euro 1,50. Somit ist der Wert der AG derzeitig Euro 1,5 Mio. Die Sacheinlage hat einen Wert von Euro 3,375 Mio. Der Großaktionär, der die Sacheinlage einbringen will, hält 75% der Börsenmantel AG. Der Streubesitz wird mit einem Bezugsrecht eine Barkapitalerhöhung leisten. Auf Basis der Bewertung der Sacheinlage ist der Baranteil für 25% des Aktienkapitals (dargestellt durch den Streubesitz) Euro 1,125 Mio. Insgesamt beträgt die Bar- / Sachkapitalerhöhung somit Euro 4,5 Mio. Daraus ergibt sich ein Bezugsverhältnis von 1 zu 3 zu 1,00 Euro. Danach beträgt das neue Grundkapital Euro 5,50.

Diese einfache Berechnung beinhaltet keine Möglichkeiten wie Agio oder ähnliches. Sie soll nur die Berechnung einer Kapitalerhöhung darlegen.

In der Regel wird die Sacheinlage (Sachkapitalerhöhung) von einer Barkomponente begleitet, so dass der Streubesitz die Gelegenheit hat, von einem ihm dann zu gewährenden Bezugsrecht Gebrauch zu machen, um so nicht in seiner Beteiligungshöhe verwässert zu werden (gemischte Bar- und Sachkapitalerhöhung). Natürlich kann eine Sachkapitalerhöhung auch mit Bezugsrechtsausschluss stattfinden, sofern dieses in der Satzung (genehmigtes Kapital, welches mit Bezugsrechtsausschluss behaftet ist) verankert ist, oder eine Hauptversammlung einen Bezugsrechtsausschluss genehmigt. In der Regel wird eine Sachkapitalerhöhung auf einer Hauptversammlung beschlossen, da sie in der Regel vom Wert her umfangreicher ist, als eine Kapitalerhöhung um 50% des bestehenden Grundkapitals, welches aus genehmigtem Kapital mit Zustimmung des Aufsichtsrates und ohne Hauptversammlung möglich wäre.

Auf der Hauptversammlung, die die Sacheinlage beschließt, ändert der Erwerber des Börsenmantels in der Regel auch die Satzung, den Sitz der Gesellschaft und den Namen der Gesellschaft, um so ggf. den Namen seines Geschäfts(-feldes) in dem Namen der börsennotierten Gesellschaft widerzuspiegeln. Die Kapitalmarktexperten der Omiris beraten Sie gerne in allen Fragen und anschließenden Maßnahmen.

Welche unterschiedlichen Börsensegmente für Börsenmäntel gibt es?

Bis Oktober 2007 gab es im deutschen Aktienmarkt drei Segmente: Amtlicher Markt, Geregelter Markt sowie den Freiverkehr (Open Market). Am 1. November 2007 wurden sodann die Segmente Amtlicher und Geregelter Markt zum Regulierten Markt zusammengefasst, so dass nunmehr noch 2 Segmente zu unterscheiden sind: der per Gesetz Regulierte Markt und der durch die Börse geregelte Freiverkehr. Die wesentliche Unterscheidung der Segmente ist in der Strenge der Publizitäts- und formellen Regeln vorzufinden. Während der Regulierte Markt mit seinen Teilbereichen Prime und General Standard die strengsten Publizitäts- und Transparenzanforderungen aufweist, kann der auch für ausländische Unternehmen sehr beliebte Freiverkehr (Open Market) mit seinem Teilsegment Entry Standard als ideales Einstiegs- und Mittelstandssegment mit geringen Anforderungen beschrieben werden.

Formelle Anforderungen im Regulierten Markt

• Publizitätspflichten
  Finanzberichte, ad-hoc Publizitätsvorschriften und Meldepflichten bei Erreichung der Beteiligungsschwellen von 3, 5, 10, 15, 20, 25, 30, 50 und 75% gemäß dem WpHG sind nur die wichtigsten zu berücksichtigenden Vorgaben. Dazu kommen die Directors dealings, nach der Organe der betreffenden Gesellschaften sowie deren Familienmitglieder sämtliche Käufe und Verkäufe innerhalb einer Wochenfrist dem BaFin mitteilen müssen und diese veröffentlichen.
• Formelle Anforderungen
  Emissionen wie Kapitalerhöhungen, Übernahmen durch Sacheinlage (Aktientausch) und ähnliche Transaktionen müssen i.d.R. durch einen Verkaufsprospekt begleitet (angeboten) werden. Dieser muss von einem Bankhaus oder einer Wertpapierhandelsbank unterschrieben und der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) eingereicht werden. Sacheinlagen müssen durch zwei unabhängige Gutachten von Wirtschaftsprüfern, die nicht zugleich Abschlussprüfer der betreffenden Gesellschaft sind, begleitet werden.  
• Übernahme
  Bei Übernahme von mehr als 30% des ausstehenden Aktienkapitals einer Gesellschaft des Prime- oder General Standards muss dem Streubesitz ein so genanntes Pflichtangebot gemäß WpÜG unterbreitet werden. Dieses wurde mit dem "Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum Erwerb von Wertpapieren und von Unternehmensübernahmen" vom 20. Dezember 2001 geregelt. Grundlage für den zu unterbreitenden Abfindungsbetrag ist der höhere Kurs von entweder a.) dem durchschnittlichen, gewichteten Aktienkurs 90 Tage vor Bekanntgabe der Kontrolle oder b.) der vom Erwerber gezahlte Kaufpreis pro Aktie zur Erlangung der Kontrolle.

Prime und General Standard
Mit Beginn 2003 wurden der "Prime Standard" und der "General Standard" eingeführt. Zusätzlich zu den bisherigen Publizitätsanforderungen werden internationale Rechnungslegungsstandards (IFRS), Vorlage eines Unternehmenskalenders, Durchführung mindestens einer Analystenkonferenz pro Jahr sowie die Begebung von ad-hoc Mitteilungen in deutscher als auch englischer Sprache gefordert.

Indices
SDAX, MDAX und DAX sind Indices und keine Börsensegmente. Die Aufnahme in diese Indices erfolgt im wesentlichen durch die beiden Kriterien Marktkapitalisierung und Umsatz in der Aktie. Darüber hinaus ist die Branche des Unternehmens ein wichtiges Kriterium.    

Ausnahme Freiverkehr
Ausgenommen von diesen Regeln ist der Freiverkehr. Juristische Personen haben eine meldepflichtige Schwelle, die bei 25% des Aktienkapitals der betreffenden Gesellschaft liegt. Beim Erwerb von mehr als 30% des ausstehenden Aktienkapitals ist kein Pflichtangebot vorgeschrieben.

Kauf eines Börsenmantels?

Omiris bietet verschiedene Börsenmäntel an, die individuell auf die Ansprüche des Erwerbers zugeschnitten sein können. Angeboten werden Börsenmäntel in jedem Segment. Sie unterscheiden sich in wesentlichen Aspekten wie Höhe des zu erwerbenden Anteils am Grundkapital und der damit verbundenen Höhe des Free Floats (Streubesitzes). Für jeden Erwerber gelten unterschiedliche Kriterien für den Erwerb eines Börsenmantels. Es kann so z.B. interessant sein, einen Mantel mit einem relativ hohen Anteil am Grundkapital zu erwerben. Dies ist der Fall, wenn eine Beteiligung zu sehr niedrigen Buchwerten in den Mantel eingebracht werden soll. Von einer solchen, günstigen Einbringung partizipiert natürlich auch der Streubesitz. Andererseits kann es interessant sein, einen hohen Streubesitz zu haben, wenn der Mantel über hohe Cashbestände verfügt, die dann mit einem geringen Anteil am Grundkapital „kontrolliert“ werden können. Auch ist der Anteil am Grundkapital nicht entscheidend, sofern man die relative qualifizierte Mehrheit auf der Hauptversammlung besitzt (75% des vertretenen Grundkapitals). Die 75%-Hürde ist wichtig bei wesentlichen Hauptversammlungsbeschlüssen, wie Kapitalmaßnahmen und Satzungsänderungen.

Der Erwerbsprozess und die damit verbundene Restrukturierung wird in der Regel von komplexen steuer-, vertrags- und aktienrechtlichen Fragestellungen begleitet, so dass sich der Vertragsabschluss mitunter über mehrere Monate hinziehen kann.

Omiris tritt beim Börsenmantelerwerb als kompetenter Berater auf, um für den/die Käufer, den/die Veräußerer und die noch ausstehenden Aktionäre gute Lösungen zu erzielen. Da Omiris stets nur lupenreine Börsenmäntel anbietet, vergehen bis zur Kauffreigabe eines Mantels oft Monate oder sogar Jahre. Erst wenn unsere Börsenmantelexperten sicherstellen konnten, dass ein Börsenmantel frei von Altlasten jeglicher Art, wie Haftungsrisiken, Kostenrisiken, bilanziellen Risiken, personellen Risiken, Vertragsrisiken, steuerlichen Risiken, Umweltrisiken und Prozessrisiken ist, wird er Interessenten zum Kauf angeboten. Diese Arbeit wird im Vorwege der Veräußerung eines Mantels in der so genannten due diligence vorgenommen. Dennoch sollte jeder Erwerber seine eigene due diligence zur Überprüfung der zugesagten Eigenschaften des angebotenen Börsenmantels vornehmen. Der Erwerbsprozess eines Börsenmantels kann dann binnen weniger Wochen oder sogar Tagen vollzogen werden.

Im Juli 2003 hat der BGH das so genannte Altmantel-Urteil erlassen. Dieses besagt, dass bei Neuausrichtung einer Kapitalgesellschaft (GmbH, AG), die Aktionäre (Gesellschafter) für die Differenz zwischen dem Nominalkapital (Gezeichneten Kapital) und dem tatsächlich vorhandenen Eigenkapital pro rata haften. Dieses macht es in der Regel notwendig, das Grundkapital - im Rahmen der sowieso zu beschließenden Punkte auf einer Hauptversammlung - dem tatsächlich vorhandenen Eigenkapital mittels eines Kapitalschnitts anzupassen.

Verkauf eines Börsenmantels?

Omiris ist nicht nur an der Veräußerung, sondern insbesondere auch an dem Erwerb von potenziellen Börsenmänteln interessiert. Wir ermitteln zusammen mit den Besitzern von potenziellen Börsenmänteln den Wert ihres Unternehmens (potenziellen Börsenmantels) und bestimmen die beste Strategie zur Ausgliederung bzw. Veräußerung der für den Verkäufer eventuell wichtigen operativen Betriebsteile. Diese können Tochtergesellschaften, Immobilien, Maschinen, Patente oder Namensrechte sein. Omiris verfügt über umfangreiche Erfahrung sowohl in der praktischen Umsetzung als auch der aktienrechtlichen und formellen Durchführung (Unternehmensverträge, Bewertungsgutachten, Durchführung von (außer-) ordentlichen Hauptversammlungen etc.).

Zusammen mit der Omiris kann der Verkäufer den Wert seines potenziellen Börsenmantels bestimmen. Sollten frühere Aktivitäten seinerseits mit Anfechtungsklagen und / oder Spruchstellenverfahren behaftet sein, so stellt dieses keinen Hinderungsgrund dar, da es generell umfangreicher wertschöpfender Maßnahmen bedarf, um eine Gesellschaft in den Zustand eines Börsenmantels zu überführen.

Wieviel kostet ein Börsenmantel?

Die Preise für Börsenmäntel sind unterschiedlich und richten sich nach dem Börsensegment, der Beteiligungshöhe sowie der Bilanzstruktur der Gesellschaft. Es gibt daher keine „Preisliste“. Die Kosten für einen Mantel sind individuell und müssen fallweise ermittelt werden. Fest steht auf jeden Fall, dass die Kosten für den Börsenmantel-Erwerb deutlich unter denen eines bankbegleiteten IPO´s liegen.

Weitere Informationen finden Sie auch unter börsenmantel.com